预测下一次危机（金融或经济方面的危机）是一场愚人游戏。是的，每次危机都有些人出来呼告着，并正确地警告即将发生的事情。但是，正确地预测危机的人很少能再正确地解决危机。 经济学家可以做的最好的事情就是评估脆弱性。看看实体经济或金融市场的失衡，就可以感觉到重大冲击的潜在后果。在脆弱的经济体和市场中进行修正并不需要太多。但是，花园改种与危机相差甚远。冲击的严重性和脆弱性的程度很重要：对高度脆弱系统的巨大冲击是引发危机的原因。 从这个角度来看，我最担心的脆弱性根源是中央银行资产负债表的过度扩张状态。我的担忧来自三个原因。 首先，中央银行的资产负债表无可否认地被扩张了。主要中央银行的资产-美联储，欧洲中央银行和日本银行-在2019年11月的总资产为14.5万亿美元，仅略低于2018年初的峰值约15万亿美元和3.5倍以上危机前的4万亿美元水平。日本以名义GDP的102％居首位，其次是欧洲央行（ECB）为39％，美联储仅占17％。 其次，央行的资产负债表扩张本质上是一次失败的政策试验。是的，在10年前，在2008年末和2009年初危机的深渊中，它成功地在崩溃的市场中奠定了基础。但是，它未能在引发强劲的经济复苏中获得牵引力。 中央银行认为，在危机期间行之有效的做法在复苏期间同样有效。可那没有发生。从2008年到2018年，美国，欧元区和日本的名义GDP总额增加了5.3万亿美元，仅相当于同期各国央行资产负债表总规模10万亿美元扩张额的一半左右。剩余的4.7万亿美元在功能上等同于大规模的流动性注入，该注入在整个后危机时代一直支撑着资产市场。 第三，各国央行一味否认再次加大资产负债表扩张的力度作为刺激疲弱的经济复苏的手段。美联储2018年底的转向政策起到了带头作用，先是逆转了基准政策利率正常化的计划，然后在2017年年中至2019年8月的稳步下调之后，允许其资产负债表再次增长(据称是出于储备管理目的)。日本央行的资产购买仍处于高位，这是“安倍经济学”(Abenomics)通货再膨胀运动的关键组成部分。最近上任的欧洲央行行长克里斯蒂娜•拉加德(Christine Lagarde)很快公开强调，欧洲货币当局将“想尽一切办法寻找答案”——想必包括扩张资产负债表。 那么，为什么所有这些都有问题呢?毕竟，在低通胀时代，以通胀为目标的央行似乎没有什么可担心的，它们会继续错在以实行货币宽松政策的道路上，无论是常规的(接近零利率的基准政策利率)还是非常规的(资产负债表扩张)。问题部分在于价格稳定指令本身——这是一种长期存在、但现在不合适的货币政策锚。令人遗憾的是，这一任务与长期低于目标的通胀以及金融稳定面临的日益增大的风险脱节。 美国股票市场的潜在不稳定就是一个很好的例子。根据诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·席勒（Robert Shiller）广为引用的指标，相对于周期性调整后的长期收益，目前的股票价格比1950年以来的平均水平高53％，比2009年3月以来的危机后的平均水平高21％。鉴于经济和收益增长或美联储新一轮资产负债表扩张，美国股市不太可能进一步大幅增长。相反，另一种特殊的冲击-或令人惊讶的再度加息以及相关的利率上升-将明显增加被高估的美国股票市场大幅回调的可能性。 问题还在于实体经济疲软，它们过于接近停滞增长状态。国际货币基金组织(imf)最近将2019年全球GDP增长预期下调至3%，介于3.5%的40年趋势和通常与全球衰退相关的2.5%的阈值之间。随着2019年接近尾声，美国的实际GDP增速低于2%，欧元区和日本2020年的增长预测低于1%。换句话说，主要发达经济体不仅对估值过高的金融市场无所在意，仍然依赖于失败的货币政策策略，而且在最需要增长缓冲的时候也缺乏增长缓冲的能力。 在这样一个脆弱的世界中，引发2020年的危机并不会花费太多。尽管有处于傻瓜游戏的风险，但我最关注的三个问题是：保护主义，民粹主义和政治失灵。持久的贸易保护主义倾向尤其令人不安，尤其是在美中之间达成“阶段性”贸易协议之后的空档期。印度总理纳伦德拉·莫迪（Narendra Modi）的“印度民族”远征活动很可能是全球民粹主义浪潮中最令人不安的事态发展。伟大的美国弹劾事件使华盛顿的政治失调进一步陷入了未知领域。 很有可能会产生其他火花，不过也许根本不会有任何震动。但是，对脆弱性的诊断书需要各国认真对待，特别是可以从三个角度（即实体经济，金融资产价格和误导的货币政策）对脆弱性进行验证。震惊的是，2020年的危机将很快到来。
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